El mico de Wall Street: ¿un animal pot invertir millor que els professionals?

“Un mico amb els ulls embenats tirant dards a les pàgines de borsa del Wall Street Journal crearia una cartera d’inversió millor que un expert en finances”. Aquesta contundent afirmació va causar un gran impacte en el món financer dels anys 70. L’autor de la frase és Burton Malkiel, economista nord-americà i professor de la Universitat de Princeton, i suposava un desafiament en tota regla als agents de borsa i als gestors de fons d’inversió. Malkiel la va incloure al seu llibre A random walk down Wall Street [Un passeig aleatori per Wall Street], publicat el 1973 i que encara avui és un bestseller de la literatura econòmica.

En el seu llibre, Malkiel analitzava un seguit de carteres d’inversió escollides aleatòriament -com si les accions les hagués triat un mico, d’aquí la seva metàfora- i les comparava amb els resultats dels fons d’inversió reals, gestionats per empreses financeres. La conclusió era que, en una gran majoria d’ocasions, els primats guanyaven més diners que els humans.

El financialès és un idioma complicat: l’argot del sector financer és tan ampli que fa que qualsevol persona sense un mínim coneixement de la matèria quedi aclaparada i amb la sensació de no haver entès res. És el cas de l’estrany concepte matemàtic passeig aleatori -o random walk -, també popularitzat dins del món econòmic gràcies al llibre de Malkiel.

Un passeig aleatori és el comportament que, segons Burton Malkiel, tenen les cotitzacions de les empreses a la borsa. Segons aquest economista, l’evolució passada d’una acció no ens aporta cap mena d’informació sobre cap on es mourà en un futur. Segons aquesta teoria, els moviments amunt o avall del preu d’un actiu financer són sempre aleatoris, és a dir, no estan influïts pel passat.

La tesi del mico va en la mateixa línia i, de fet, se situa al centre del debat sobre l’eficiència dels mercats. Aquest debat pretén respondre a una pregunta molt senzilla: ¿un inversor pot guanyar el mercat? És a dir, ¿és possible obtenir rendiments consistentment més alts que la mitjana del mercat? Si la borsa puja un 10% en un any, ¿podem guanyar un 20% en el mateix període?

Aquest debat fa dècades que dura i té dos grans exponents acadèmics: els economistes nord-americans Eugene Fama i Robert Shiller. Fama defensa que els mercats són eficients i no es poden batre, mentre que Shiller diu tot el contrari: que el comportament d’una acció i, per tant, del conjunt del mercat, es pot preveure, perquè el passat -tant si una acció ha perdut valor com si n’ha guanyat- ens dona informació valuosa per entendre el futur. Curiosament, tot i representar opinions totalment oposades, els dos economistes van rebre el premi Nobel d’economia el mateix dia pels seus respectius estudis sobre la matèria, en una prova més que l’economia és una ciència del tot menys exacta.

La teoria del mico amb els ulls embenats apuntala amb dades empíriques les tesis de Fama: els mercats funcionen de manera perfecta i no es poden guanyar a llarg termini. Per tant, un simi triant accions a l’atzar es farà igual o més ric que un expert, per més que aquest últim dediqui hores i hores a estudiar el mercat, les empreses i els comportaments dels inversors. “La tesi del mico diu exactament el mateix que Fama”, explica Xavier Freixas, professor d’economia financera a la UPF i assessor del Banc Central Europeu, entre altres grans institucions.

Així doncs, què hem de fer si volem obtenir un bon rendiment? Malkiel i Fama simplement ens recomanarien que invertíssim en fons -o altres productes similars, com els ETFs- lligats a un índex borsari. Al final, dirien, és impossible treure més rendiment que el que ens dona el mercat.

Altres economistes, però, no ho veuen igual. “No és tan clar que el mico guanyi sempre”, assegura Freixas. De fet, el sorprenent mico de Malkiel ha sigut estudiat a fons en el món acadèmic i el 2013 un grup d’economistes va trobar-hi una explicació: el biaix cap a les empreses petites.

Ja sigui perquè han de complir amb una regulació cada cop més estricta, ja sigui per cultura empresarial, la majoria dels fons d’inversió donen molt de pes a les grans empreses dins les seves estratègies. “Els fons ara estan molt regulats i han de tenir molta liquiditat”, diu Freixas, cosa que els empeny a invertir en empreses solvents. I aquestes empreses grans acostumen a tenir uns retorns més segurs, però més baixos.

En canvi, en general, un mico tirant dards aleatòriament obtindrà una cartera amb més empreses petites i de més risc, però que, quan pugen de valor i guanyen diners, ho fan en proporcions molt més grans que les companyies consolidades. Això fa que, en la majoria de casos, una cartera creada arbitràriament possiblement pateixi moltes petites pèrdues compensades per un guany molt elevat, suficient per superar el rendiment dels grans fons d’inversió, en els quals les multinacionals tenen un pes proporcionalment més gran.

Però, deixant de banda els debats acadèmics i baixant al món real, ¿de debò podem confiar més en un mico per gestionar els nostres estalvis que en els fons d’inversió que ens ofereixen al banc? La resposta acostuma a ser que depèn del fons.

“Els fons bons ho fan tan bé com el mico”, diu Freixas, en relació als fons que sí que obtenen bons rendiments i permeten acabar l’any amb guanys superiors al mercat. Segons Freixas, aquests fons acostumen a ser els que estan més ben gestionats, amb inversors que estan a sobre de l’evolució de les empreses i que s’han informat prèviament sobre com funcionen els diferents productes financers. En canvi, molts dels fons estan destinats a “inversors passius” per als quals “no cal posar un bon gestor”, segons Freixas, i obtenen retorns molt per sota del mercat. És a dir, si el gestor és bo i hi està a sobre, no ens caldrà deixar els nostres estalvis en mans d’un simi.

Segons Elisabeth Ruiz,professora d’economia financera de la UOC, els gestors de fons d’inversió tenen les mans bastant lligades a l’hora de triar com inverteixen, per tres raons. La primera és que, un cop tenen feta la cartera, no poden modificar-la gaire, ja que cada compravenda d’accions inclou una comissió que li retalla el marge de benefici. La segona és que, segons quin tipus de fons sigui, estarà limitat per normatives força estrictes. I en tercer lloc, el tipus de fons marca quines accions es poden incloure o no en cartera: per exemple, un fons energètic només pot contenir accions d’empreses d’aquest sector, o un fons de renda fixa no pot comprar accions d’empreses, sinó bons i productes d’aquest estil.

El model de negoci bancari, quan es tracta de fons d’inversió, se centra en gran part en les comissions. El 2018, els bancs espanyols van guanyar 21.347 milions en comissions, segons l’organització de consumidors Adicae, un 15% més que cinc anys enrere (tot i que representa una xifra similar del seu marge: al voltant del 24%).

Si bé és cert que una part d’aquesta xifra prové de comissions del negoci estrictament bancari, una proporció important surt de productes financers com ara els fons o els plans de pensions. “Avui dia no els queden gaires més opcions”, assegura Ruiz, sobre la dependència dels bancs de les comissions.

A més, Freixas apunta a un altre factor per explicar el negoci de la banca amb els fons: la fiscalitat. A Espanya, els inversors de fons estan exempts de pagar impostos fins que no el liquiden (és a dir, fins que no surten d’aquest producte), moment en què sí que han de tributar l’IRPF. En canvi, en altres països els fons tributen com a plusvàlues del capital, per la qual cosa es paguen impostos en funció de com evoluciona el seu valor. Això suposa un estalvi notable per als inversors espanyols en comparació amb els d’arreu del món, un estalvi que “se’l queda el sector financer” cobrant comissions més altes, segons Xavier Freixas.

Sigui com sigui, doncs, la conclusió és que, tant si el gestor del fons és un humà com un mico tirant dards a l’atzar, gràcies a les comissions al final sempre acaba guanyant la banca.