El pla equivocat de Trump per debilitar el dòlar
Cambridge (Estats Units)Ara que la guerra aranzelària del president nord-americà, Donald Trump, està en ple apogeu, els inversors de tot el món es pregunten: quin és el següent pas en la seva agenda per capgirar l'ordre econòmic mundial? Molts centren l'atenció en l'anomenat Acord de Mar-a-Lago, un pla proposat per Stephen Miran, president del Consell d'Assessors Econòmics de Trump, per coordinar-se amb els socis comercials dels EUA a fi de debilitar el dòlar.
Al centre d'aquest pla hi ha la noció que l'estatus del dòlar com a moneda de reserva mundial no és un privilegi, sinó una càrrega costosa que ha jugat un paper fonamental en la desindustrialització de l'economia nord-americana. La demanda global de dòlars, segons aquest argument, fa que en pugi el valor i encareix els productes fabricats als Estats Units davant de les importacions. Això, alhora, provoca dèficits comercials persistents i incentiva els fabricants dels EUA a traslladar la producció a l'estranger i emportar-se amb ells els llocs de treball.
¿Hi ha alguna cosa de certa en aquest relat? La resposta és que sí i que no. Sense dubte, és plausible que els inversors estrangers que desitgen posseir accions, bons o immobles nord-americans puguin generar un flux constant de capital cap als EUA, alimentant el consum intern i impulsant la demanda de béns comercialitzables, com automòbils, i no comercialitzables, com béns immobles i restaurants. Una demanda més gran de béns no comercialitzables, en particular, tendeix a incrementar el valor del dòlar i fa que les importacions resultin més atractives per als consumidors nord-americans, tal com suggereix Miran.
Però aquesta lògica també passa per alt detalls crucials. Si bé la condició de moneda de reserva del dòlar augmenta la demanda de bons del Tresor dels EUA, no incrementa necessàriament la demanda de tots els actius nord-americans. Els bancs centrals asiàtics, per exemple, posseeixen bilions de dòlars en lletres del Tresor, que utilitzen per ajudar a estabilitzar els seus tipus de canvi i mantenir un matalàs financer en cas de crisi. En general, eviten altres tipus d'actius nord-americans com la renda variable i el sector immobiliari, ja que no serveixen per als mateixos objectius polítics.
Això significa que, si els països estrangers simplement necessiten acumular lletres del Tresor, no han d'incórrer en excedents comercials per obtenir-les. Els fons necessaris també es poden recaptar venent actius estrangers existents, com accions, immobles i fàbriques.
Això és precisament el que va passar des dels anys 60 fins a mitjans dels anys 70. Aleshores el dòlar s'havia consolidat com a moneda de reserva mundial, però els EUA quasi sempre tenien un superàvit per compte corrent, i no un dèficit. Els inversors estrangers acumulaven bons del Tresor dels EUA, mentre que les empreses nord-americanes s'expandien a l'exterior adquirint instal·lacions de producció estrangeres, ja fos mitjançant compres directes o inversions en noves instal·lacions en les quals construïen fàbriques des de zero.
La postguerra no va ser l'única època en què el país emissor de la moneda de reserva mundial va registrar un superàvit per compte corrent. La lliura esterlina va ser la moneda de reserva mundial des del final de les guerres napoleòniques de principis del segle XIX fins a l'esclat de la Primera Guerra Mundial el 1914. Al llarg d'aquest període, el Regne Unit va tenir generalment un superàvit exterior, reforçat pels alts rendiments de les inversions a tot el seu imperi colonial.
Hi ha una altra manera d'interpretar el dèficit per compte corrent dels Estats Units que ajuda a explicar per què la relació entre el tipus de canvi i els desequilibris comercials és més complicada del que suggereix la teoria de Miran. En termes comptables, el superàvit de compte corrent d'un país equival a la diferència entre l'estalvi nacional i la inversió tant del govern com del sector privat. És important assenyalar que "inversió" es refereix aquí a actius físics, com fàbriques, habitatges, infraestructures i equipament, i no pas a instruments financers.
Des d'aquest punt de vista, és clar que el dèficit de compte corrent no només està influït pel tipus de canvi, sinó per qualsevol factor que afecti l'equilibri entre l'estalvi nacional i la inversió. El 2024, el dèficit fiscal dels Estats Units era del 6,3% del PIB, significativament més alt que el dèficit de compte corrent, que era inferior al 4% del PIB.
Encara que tancar el dèficit fiscal no eliminaria automàticament el dèficit per compte corrent —això dependria de com es tanqués la bretxa i de com respongués el sector privat—, és una solució molt més senzilla que llançar una guerra comercial. Reduir el dèficit fiscal implicaria, tanmateix, la difícil tasca política de convèncer el Congrés que aprovi lleis fiscals i de despesa més responsables. I a diferència d'una confrontació comercial d'alt perfil, no faria que els líders estrangers es guanyessin el favor de Trump; en canvi, desviaria l'atenció dels mitjans cap a la política interna i les negociacions parlamentàries.
Un altre factor clau darrere del dèficit de compte corrent és la fortalesa de l'economia nord-americana, que ha sigut, de lluny, la més dinàmica entre els principals actors mundials els últims anys. Això ha fet que les empreses nord-americanes resultin especialment atractives per als inversors. Inclús el sector manufacturer ha crescut en percentatge de PIB. La raó per la qual l'ocupació no ha seguit el mateix ritme és perquè les fàbriques modernes estan molt automatitzades.
El pla de Miran, per intel·ligent que sigui, es basa en un diagnòstic erroni. Si bé el paper del dòlar com a principal moneda de reserva del món té incidència, és només un dels molts factors que contribueixen als persistents dèficits comercials dels EUA. I si el dèficit té moltes causes, la idea que els aranzels puguin ser una panacea és, en el millor dels casos, dubtosa.